東睦股份：2010年處于業(yè)績反轉(zhuǎn)期

    東睦股份是中國粉末冶金零件行業(yè)的龍頭企業(yè),公司在市場占有率、技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)營管理上都具備非常明顯的競爭優(yōu)勢。按產(chǎn)量計(jì)算,公司粉末冶金空調(diào)、冰箱壓縮機(jī)零件市場占有率分別達(dá)到70%和60%,摩托車零件、汽車零件市場份額則達(dá)到80%和18%;按收入計(jì)算,公司的粉末冶金零件收入占全行業(yè)的20%以上份額。

    中國粉末冶金零件業(yè)處于快速發(fā)展期,公司具備長期投資價(jià)值

    伴隨中國汽車、家電產(chǎn)業(yè)的崛起,近十年來中國粉末冶金零件銷量增長了5倍以上,年均增速達(dá)到21%。據(jù)統(tǒng)計(jì),2012 年全球粉末冶金零件市場規(guī)模將達(dá)到300 億美元,而2009 年中國粉末冶金零件銷售額只為35 億元左右,因此中國粉末冶金零件市場潛力巨大。作為行業(yè)龍頭,公司將可以充分受益于中國粉末冶金零件行業(yè)的快速發(fā)展,長期投資價(jià)值顯著。

    汽車粉末冶金零件是公司的關(guān)鍵增長點(diǎn)

    從全球發(fā)達(dá)市場的粉末冶金零件行業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看,70-85%的粉末冶金零件應(yīng)用于汽車工業(yè),而中國汽車粉末冶金零件用量只占整個(gè)粉末冶金零件市場的40%左右。由于汽車粉末冶金零件需求空間廣闊,而且附加值高,因此公司逐漸將其作為重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)品,汽車粉末冶金零件收入占比從02 年的12%提高至09 年的41%,而壓縮機(jī)和摩托車零件占比則下降明顯。

    家電、壓縮機(jī)庫存消化以及摩托車出口低迷拉低公司09 年業(yè)績公司09 年業(yè)績下滑主要是由于09 年上半年尤其是1 季度凈利潤大幅虧損,從而拖累了公司09 年全年業(yè)績。而09 年上半年家電和家電壓縮機(jī)庫存高企造成產(chǎn)量增長乏力、09Q1 汽車產(chǎn)量相對(duì)較低以及09 年全年摩托車出口低迷是造成公司09 年產(chǎn)品需求增長緩慢的*關(guān)鍵原因。

    從實(shí)際數(shù)據(jù)來看,公司09 年家電壓縮機(jī)零件和摩托車零件收入同比下降14%和8%。雖然汽車零件收入同比增長24%,但是09 年熱銷汽車大部分為小排量汽車,對(duì)汽車粉末冶金零件中的高端產(chǎn)品需求拉動(dòng)較小,因此對(duì)公司整體凈利潤增厚不顯著。

    經(jīng)營狀況逐步好轉(zhuǎn),毛利率快速回升,10 年將是公司的業(yè)績反轉(zhuǎn)期

    從09Q2 開始,伴隨中國汽車的熱銷以及家電庫存的逐漸消化、家電產(chǎn)量的增長,公司經(jīng)營狀況開始加速好轉(zhuǎn),并于09Q4 扭虧為盈;隨著開工率的提高,公司毛利率水平也于09Q2 開始直線回升,10Q1 達(dá)到21.32%,比09 年同期提高了17.66 個(gè)百分點(diǎn)。公司10Q1汽車粉末冶金零件收入同比增長約55%,占比提高至43%,空調(diào)和冰箱壓縮機(jī)零件收入占比則為38%左右,汽車粉末冶金零件仍然是公司1 季度*大的利潤來源。

    我們預(yù)計(jì)10 年中國汽車產(chǎn)銷量仍可保持較快增長,而且由于優(yōu)惠政策的變化,10 年中高端汽車銷量將快速增長,因此公司今年汽車粉末冶金零件業(yè)務(wù)將可增收増利。同時(shí),全球汽車市場特別是歐美等發(fā)達(dá)國家(地區(qū))市場正強(qiáng)勁復(fù)蘇,這將大幅拉動(dòng)中國汽車零件的出口,從而拉動(dòng)汽車粉末冶金零件的需求增長。目前,公司與全球知名的汽車動(dòng)力與傳動(dòng)系統(tǒng)方案供應(yīng)商博格華納建立了良好的合作關(guān)系,博格華納為公司汽車粉末冶金零件產(chǎn)品*主要的需求客戶,公司汽車粉末冶金零件也通過博格華納的銷售渠道供應(yīng)全球汽車廠商。

    10 年家電下鄉(xiāng)政策仍將延續(xù),鑒于家電下鄉(xiāng)對(duì)中國空調(diào)、冰箱等家電需求拉動(dòng)作用非常明顯,我們認(rèn)為公司今年壓縮機(jī)粉末冶金零件能夠全面扭轉(zhuǎn)09 年需求同比下滑的局面,實(shí)現(xiàn)快速增長;根據(jù)摩托車商會(huì)的估計(jì),10 年中國摩托車出口將可實(shí)現(xiàn)同比20%的增長,在10 年摩托車內(nèi)銷平穩(wěn)增長的基礎(chǔ)上,出口的快速回暖將推動(dòng)摩托車行業(yè)景氣的上升,進(jìn)而帶動(dòng)公司摩托車粉末冶金零件的需求增加。

    綜上看來,10 年公司產(chǎn)品的主要下游行業(yè)景氣仍可持續(xù)或明顯回升,預(yù)計(jì)公司10 年業(yè)績將大幅度反轉(zhuǎn)。

    人民幣升值和原材料價(jià)格上漲對(duì)公司的影響

    目前公司直接出口收入占比相對(duì)較小,只在10%左右,因此人民幣升值對(duì)其直接出口業(yè)務(wù)影響微小。但是因?yàn)楣�司相�?dāng)部分下游企業(yè)的出口業(yè)務(wù)占比較大,因此匯率變化會(huì)間接影響公司業(yè)績。不過,由于公司大約30%的原材料需要進(jìn)口,人民幣升值也會(huì)對(duì)其產(chǎn)生一定的利好影響。

    公司原材料主要以鐵粉為主,原材料成本占比大約在40%左右,因此如果原材料價(jià)格大幅上漲,這對(duì)公司毛利率水平將產(chǎn)生較大的影響。雖然公司作為行業(yè)龍頭企業(yè),具備較強(qiáng)的提價(jià)能力,但考慮到產(chǎn)業(yè)鏈的互惠共贏,公司一般主要通過內(nèi)部成本控制來消化原材料成本的上升。